原標(biāo)題：三個(gè)交易日從漲一倍到破發(fā)，摩貝（MKD.US）怎言“化工電商第一股”？ 來源：智通財(cái)經(jīng)

2019年12月30日，有“化工界電商第一股”之稱的摩貝(MKD.US)成功在納斯達(dá)克完成上市。

不過，讓市場震驚的不止是它響亮的“名頭”，其股價(jià)表現(xiàn)也是驚呆投資者。

智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，摩貝的IPO發(fā)行價(jià)為5.38美元，上市首日時(shí)，其股價(jià)最高飆升121%至11.9美元，收盤時(shí)漲幅則回落至不足1.5%。而在之后的兩個(gè)交易日內(nèi)，其股價(jià)連續(xù)下跌，兩日跌幅高達(dá)21%，三個(gè)交易日股價(jià)最大跌幅超65%。這也意味著在三個(gè)交易日內(nèi)，摩貝的股價(jià)已跌去發(fā)行價(jià)的兩成。

若看過摩貝的招股說明書，那么摩貝目前的股價(jià)表現(xiàn)也只是意料之中的事。

7年6輪融資

摩貝的發(fā)展歷史，可追溯至2013年3月。當(dāng)時(shí)嘉興MOLbase成立以經(jīng)營化學(xué)電子商務(wù)、金融解決方案和物流解決方案業(yè)務(wù)。2014年1月時(shí)，上海MOLbase成立，以管理摩貝的知識引擎和商業(yè)智能服務(wù)。

由于嘉興MOLbase的化學(xué)電子商務(wù)業(yè)務(wù)包括直銷模式和市場交易模式，且自建物流用以解決化學(xué)產(chǎn)品的運(yùn)輸，因此摩貝也被市場稱為“化學(xué)界的京東”。

與此同時(shí)，上海MOLbase的成立則是為了建立化工界的百科全書，并通過知識引擎的方式將客戶、供應(yīng)商及產(chǎn)品相連接。因此，在嘉興與上海的MOLbase成立后，摩貝“京東+知乎”的運(yùn)營框架便已搭建完成。據(jù)招股書顯示，隨著大量化學(xué)產(chǎn)品以及交易數(shù)據(jù)的錄入，MOLbase百科全書已成為中國最全面，最具創(chuàng)新性的商品化學(xué)知識引擎。

摩貝的創(chuàng)新模式受到了多方資本的青睞，從公司成立至上市的7年中，其進(jìn)行了6輪股權(quán)融資，紅杉中國、創(chuàng)新工場、天風(fēng)證券等均是摩貝的股東。

運(yùn)營指標(biāo)表現(xiàn)良好

在各大機(jī)構(gòu)與資本的支持下，摩貝迎來了高速發(fā)展，這在各運(yùn)營指標(biāo)上有明顯體現(xiàn)。其中，交易客戶總數(shù)從2016年的2.05萬增至2018年的3.56萬，年復(fù)合增長率高達(dá)31.9%。同期的供應(yīng)商總數(shù)也從1.12萬增至1.72萬，年復(fù)合增長率23.7%。與此同時(shí)，交易訂單總數(shù)則從8.97萬增至16.61萬，年復(fù)合增速36%。

在客戶、供應(yīng)商以及訂單總數(shù)快速增長的情況下，摩貝的GMV也“水漲船高”。智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，摩貝的GMV從2016年的396億增至2018年的1697億，年復(fù)合增速高達(dá)107%。

從各項(xiàng)指標(biāo)的高增速來看，摩貝確實(shí)通過社會需求創(chuàng)造了社會價(jià)值，畢竟化學(xué)產(chǎn)品電子商務(wù)平臺在解決信息不對稱、匹配效率低下等問題上有一定優(yōu)勢。

且當(dāng)前化工電子商務(wù)仍處于快速發(fā)展階段。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，從2018至2023年，化工電子商務(wù)的年復(fù)合增速高達(dá)28.9%，摩貝也將受益于行業(yè)的發(fā)展。

兩大問題讓估值承壓

不過，摩貝面臨的困境也十分明顯。首先便是其貨幣化能力十分羸弱。智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，雖然該公司的收入維持較高水平的增長，但其毛利率低得嚇人，2016-2018年的毛利率分別為0.8%、1.2%、0.9%，2019年前三季度時(shí)，毛利率降至0.7%。

互聯(lián)網(wǎng)估值的核心一環(huán)便是貨幣化能力，貨幣化能力越強(qiáng)，越受市場青睞，估值也能享受更高溢價(jià)，以摩貝當(dāng)前這樣的貨幣化能力，即使其他運(yùn)營指標(biāo)良好，估值也會大打折扣。

若以GMV為基準(zhǔn)對京東(JD.US)和摩貝進(jìn)行毛利率的對比便能發(fā)現(xiàn)其中的差距。2013年時(shí)，京東的GMV為1255億，毛利率為9.87%，而摩貝2018年時(shí)的GMV為1697億，已明顯高出京東2013年時(shí)的水平，但摩貝的毛利率僅有0.9%，相當(dāng)于京東同等GMV規(guī)模的零頭。

為何摩貝的毛利率如此之低?從收入組成上看，摩貝的收入來源極度依賴于直銷模式，從2016-2018年，直銷模式的收入占比高達(dá)99.9%。而市場匹配交易的收入占比僅0.1%。

但從GMV的組成上來看，市場匹配交易額占據(jù)絕大部分。2018年時(shí)，摩貝的總GMV為1697億元，其中市場匹配交易額為1607億元，占比高達(dá)近95%，但2018年時(shí)從市場匹配交易中錄得的收入僅為438.7萬元，這近乎相當(dāng)于摩貝完全沒有從市場匹配交易業(yè)務(wù)中獲取收入的能力。

這其中可能的模式為：摩貝通過近乎免費(fèi)的市場匹配交易業(yè)務(wù)迅速擴(kuò)大客戶和供應(yīng)商，通過這樣的大基數(shù)慢慢將部分客戶轉(zhuǎn)化為直銷模式，并從直銷模式中賺差價(jià)。

但賺差價(jià)這樣的模式并不具備核心競爭力，不利于長期的發(fā)展，因此像京東一樣建設(shè)高成本、高投入、高壁壘的物流增強(qiáng)護(hù)城河成為摩貝的選擇。高額的物流成本投入，也成為了摩貝毛利率較低水平的原因之一。

但更應(yīng)該注意的是，從2016-2019年前九個(gè)月，在收入迅猛增長的情況下，摩貝的毛利率改變微乎其微，這與規(guī)模效應(yīng)的常識有明顯沖突，因此，在化工行業(yè)自建物流是否能像快遞一樣有效便值得思考，畢竟化工產(chǎn)品與網(wǎng)絡(luò)購物的屬性有一定差別，化工產(chǎn)品頻次較低，運(yùn)輸成本較大，有明顯地域性。若從這方面考慮，摩貝的運(yùn)營模式能否跑通還有待觀察。

由于極低毛利率的現(xiàn)狀持續(xù)未能改變，摩貝虧起來也不含糊，規(guī)模擴(kuò)張?jiān)娇欤潛p越加迅猛，從2016年至2019年前三個(gè)月，該公司凈虧損6.1億人民幣。

作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，以極低的貨幣化能力上市自然不受待見，但摩貝的麻煩不止與此，即使7年6輪融資，在高成本物流的投入下，摩貝已是債臺高柱。

智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，截至2019年9月30日時(shí)，摩貝的總資產(chǎn)為3.81億，總負(fù)債為5.45億，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)143%。即使上市后能在資金的流通上有一定程度的緩解，但由于物流的投入以及盈利能力的持續(xù)疲軟，虧損并非一時(shí)半會就能得到改善。