來源： 酒界風(fēng)云

如果茅臺(tái)提價(jià)或者整治渠道商，將渠道商的利潤(rùn)回流茅臺(tái)內(nèi)部，茅臺(tái)的業(yè)績(jī)會(huì)如何變化呢？

過去6年，茅臺(tái)從底部上漲超過10倍，被封為A股股王。

然而進(jìn)入2020年，茅臺(tái)卻迎來當(dāng)頭一棒，開年的兩個(gè)交易日分別下跌 4.48%、4.55%。

茅臺(tái)的大跌引發(fā)了市場(chǎng)熱議。

這篇文章，風(fēng)云君將簡(jiǎn)單回顧茅臺(tái)下跌的原因，以及看看近幾年茅臺(tái)業(yè)績(jī)?cè)鏊偾闆r，之后再聊聊茅臺(tái)目前的估值水平，最后談?wù)勎覍?duì)茅臺(tái)的看法。

一份業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)引發(fā)的血案

茅臺(tái)股價(jià)下跌的原因，想必許多人都已經(jīng)知道了：在1月2日，A股2020年首個(gè)開盤日盤前，茅臺(tái)發(fā)布了一份業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)，2019年凈利潤(rùn)405億左右，同比增長(zhǎng)15%左右。

這份預(yù)告一下子炸翻了天！

因?yàn)槿緢?bào)顯示，茅臺(tái)前三季度凈利潤(rùn)304.5億，同比增長(zhǎng)23.13%，那么這份年度業(yè)績(jī)預(yù)告就意味著茅臺(tái)四季度單季凈利潤(rùn)是同比負(fù)增長(zhǎng)的……

很顯然這個(gè)業(yè)績(jī)大幅低于市場(chǎng)的普遍預(yù)期，大家還期待著茅臺(tái)今年能夠有420-440億凈利潤(rùn)，同比增長(zhǎng)20%以上。

不及預(yù)期的后果是可怕的，茅臺(tái)在開年來的兩個(gè)交易日里分別下跌4.48%、4.55%，總市值蒸發(fā)超過1300億。

事實(shí)上，按單季度凈利潤(rùn)增速來看，茅臺(tái)業(yè)績(jī)自2017年3季度之后就基本處于增速放緩的趨勢(shì)當(dāng)中，這里面又有幾個(gè)波動(dòng)點(diǎn)：

2017年三季度，茅臺(tái)凈利潤(rùn)增速達(dá)到138.4%，然后連續(xù)下滑了2個(gè)季度，在2018年二季度反彈了一下；

2018年三季度，茅臺(tái)凈利潤(rùn)增速斷崖式下跌到了個(gè)位數(shù)水平，增長(zhǎng)率僅為2.71%。大家注意這個(gè)數(shù)據(jù)，這個(gè)數(shù)據(jù)出來的時(shí)候已經(jīng)是2018年10月底了，茅臺(tái)股價(jià)經(jīng)歷了上市以來唯一的一次一字跌停。

2018年第四季度增速又提升上去了，之后又經(jīng)歷了2019年連續(xù)三個(gè)季度的增速下滑，2019年三季度增速降至17.11%。

上面這是按季度來看的業(yè)績(jī)?cè)鏊僮兓覀冊(cè)贀Q個(gè)角度從年度數(shù)據(jù)來看。

年度數(shù)據(jù)雖然周期比季度數(shù)據(jù)長(zhǎng)了，但是整體趨勢(shì)大致都是一樣的。

什么趨勢(shì)呢？就是茅臺(tái)的業(yè)績(jī)?cè)鏊俨还苁嵌唐诘募径仍鏊伲€是長(zhǎng)期的年度增速，都一直處于波動(dòng)狀態(tài)。

比如年度數(shù)據(jù)，2007年83.25%的高增長(zhǎng)之后是連續(xù)2年的增速放緩，2010年開始恢復(fù)，然后經(jīng)歷了2011年73.49%的高增長(zhǎng)，然后又是連續(xù)4年的增速放緩，至2014、2015兩年增速不僅僅只是個(gè)位數(shù)，只有可憐的1%的增速。

接著，茅臺(tái)的業(yè)績(jī)?cè)鏊儆謴?016年恢復(fù)增長(zhǎng)，2017年達(dá)到61.97%的高增長(zhǎng)，2018年增速放緩，現(xiàn)在2019年預(yù)期增速15%。

不知道大家有沒有發(fā)現(xiàn)，茅臺(tái)的業(yè)績(jī)波動(dòng)規(guī)律性特別明顯。先是業(yè)績(jī)恢復(fù)增長(zhǎng)的第二年達(dá)到高增長(zhǎng)，然后高增長(zhǎng)之后連續(xù)2-3年增速下滑。

這種波動(dòng)性其實(shí)就是白酒行業(yè)的周期性波動(dòng)，有一句描述白酒行業(yè)的話叫，十年一個(gè)大周期，三年一個(gè)小周期，茅臺(tái)過去十年確實(shí)也經(jīng)歷了這樣的周期變動(dòng)。

茅臺(tái)目前的估值水平在合理區(qū)間

由于過去6年來茅臺(tái)股價(jià)上漲10 倍，同時(shí)有著最高的單股價(jià)格，茅臺(tái)被封為A股股王，成為價(jià)值投資的標(biāo)桿，甚至還有人說，沒有買茅臺(tái)的人都不算價(jià)值投資者！

那么，在如今茅臺(tái)大跌之后，抄底茅臺(tái)的時(shí)候來了嗎？

在討論茅臺(tái)是否可以抄底的時(shí)候，必須考慮估值的情況，那么怎樣才能得出茅臺(tái)合理的估值是多少呢？

巴菲特曾經(jīng)說過，自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法是最科學(xué)的估值方法，剛好茅臺(tái)特別適合用DCF法估值，我這里再用這個(gè)公司算一算茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值是多少。

簡(jiǎn)單來說，自由現(xiàn)金流=稅后利潤(rùn)+折舊-資本性支出；

茅臺(tái)2019年的凈利潤(rùn)是405億，折舊幾乎為0 ，取資本性支出（購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金）20億（2018年為16億），那么其2019年的自由現(xiàn)金流為385億。

1、合理預(yù)測(cè)區(qū)間

取未來10年增長(zhǎng)率為10%，永續(xù)增長(zhǎng)率3%，折現(xiàn)率取8%。

經(jīng)過計(jì)算之后可以得到貴州茅臺(tái)當(dāng)前（也就是2019年末）的內(nèi)在價(jià)值為1.25萬億左右。

2、樂觀預(yù)測(cè)區(qū)間

取未來10年增長(zhǎng)率為15%，永續(xù)增長(zhǎng)率3%，折現(xiàn)率取8%。

經(jīng)過計(jì)算之后可以得到貴州茅臺(tái)當(dāng)前（也就是2019年末）的內(nèi)在價(jià)值為1.77萬億左右。

3、悲觀預(yù)測(cè)區(qū)間

取未來10年增長(zhǎng)率為6%，永續(xù)增長(zhǎng)率3%，折現(xiàn)率取8%。

經(jīng)過計(jì)算之后可以得到貴州茅臺(tái)當(dāng)前（也就是2019年末）的內(nèi)在價(jià)值為0.95萬億左右。

經(jīng)過計(jì)算可以得出，茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值在0.95萬億-1.77萬億之間，合理估值水平是1.25萬億左右。

目前茅臺(tái)的總市值是1.35萬億，總體上來講，茅臺(tái)目前的股價(jià)是基本合理的。

不管怎么說，茅臺(tái)依然是A股生意模式最好的公司，目前的股價(jià)也僅僅略有高估。風(fēng)云君對(duì)茅臺(tái)的看法：可配置，但抄底良機(jī)未至。

……

對(duì)于茅臺(tái)，大家的爭(zhēng)議是非常大的。

一方面，茅臺(tái)確實(shí)是A股商業(yè)模式最好的公司，賺錢的能力、現(xiàn)金流之豐厚無可匹敵；另一方面，茅臺(tái)的股價(jià)從低點(diǎn)已經(jīng)漲了10倍，估值不算便宜了。

相信很多投資者會(huì)問一個(gè)問題，下一個(gè)10年茅臺(tái)還能增長(zhǎng)10倍嗎？

說實(shí)話，想必這個(gè)問題很多人都無法回答。

一方面，茅臺(tái)的市盈率是33倍，很顯然我們現(xiàn)在買茅臺(tái)很難再占到估值的便宜了，只能期望業(yè)績(jī)能夠推升股價(jià)上漲。

另一方面，茅臺(tái)的產(chǎn)能是有限制的，銷量也已經(jīng)到達(dá)極限了，而提價(jià)看起來也不可行，那么業(yè)績(jī)靠什么增長(zhǎng)？

不過，這并不代表茅臺(tái)沒有殺手锏了。

大家要知道，茅臺(tái)現(xiàn)在出廠價(jià)只有969元，而終端銷售價(jià)格卻高達(dá)2500元，現(xiàn)在這部分差距全部被渠道賺走了。

想一想，如果茅臺(tái)提價(jià)或者整治渠道商，將渠道商的利潤(rùn)回流茅臺(tái)內(nèi)部，茅臺(tái)的業(yè)績(jī)會(huì)如何變化呢？